Adéu a Nihil Obstat | Hola a The Catalan Analyst

Després de 13 anys d'escriure en aquest bloc pràcticament sense interrumpció, avui el dono per clausurat. Això no vol dir que m'hagi jubilat de la xarxa, sinó que he passat el relleu a un altra bloc que segueix la mateixa línia del Nihil Obstat. Es tracta del bloc The Catalan Analyst i del compte de Twitter del mateix nom: @CatalanAnalyst Us recomano que els seguiu.

Moltes gràcies a tots per haver-me seguit amb tanta fidelitat durant tots aquests anys.

divendres, 19 de setembre de 2008

Per entendre la crisi

"Cette crise-là va durer" per Sébastien Castellion a Metula:
Non, ce n’est pas la Grande Dépression des années 1930. Nous n’allons probablement pas voir – en réaction à la crise financière qui a tué ou obligé à vendre, ces derniers jours, trois des principales institutions financières américaines (les banquiers d’affaire Lehman Brothers et Merrill Lynch, et l’assureur géant AIG) – la combinaison de mauvaises politiques (montée des barrières douanières, contraction monétaire, radinerie budgétaire et réglementations handicapantes) qui avait transformé la crise financière de 1929 en une crise économique mondiale d’une décennie entière. Les gestionnaires d’aujourd’hui sont nettement moins incompétents que leurs ancêtres, leurs erreurs moins massives.

Et pourtant, la crise de 2008 sera certainement plus grave que les dernières grandes déconvenues financières, lorsque les marchés étaient rapidement repartis à la hausse après quelques faillites : effondrement boursier de 1987, dû aux pertes enregistrées sur les junk-bonds (obligations très risquées) ; crise financière de 1997-98, suite aux défauts de paiement de plusieurs pays asiatiques et de la Russie ; correction de 2001, due à l’éclatement de la bulle qui attribuait des valeurs invraisemblables aux entreprises Internet.

Comme pour toutes les crises financières passées, la cause première de la crise actuelle est que les banques ont accepté de prêter de l’argent à des gens qui ne pouvaient pas le rembourser. Et – comme en 1929, 1987, 1997-98 et 2001 – la raison de l’erreur des banques est toujours la même : elles ont prêté parce qu’elles pensaient que l’emprunteur possédait des richesses dont la valeur allait augmenter – les actions, en 1929, les obligations, en 1987, plus tard les économies asiatiques et russe, enfin les « dotcoms ».

Dans tous les cas, il a fallu un jour arrêter de rêver. La valeur des actifs qui avaient servi de collatéraux aux banques finit par baisser ; les banques s’aperçoivent qu’elles ne pourront pas être remboursées ; elles enregistrent des pertes qui réduisent leur capacité à accorder de nouveaux prêts – et, comme elles viennent de se brûler, elles deviennent plus méfiantes. Le résultat est que toute l’économie – les entreprises et les particuliers, qui ont besoin de prêts bancaires – ralentit, tout le temps qu’il faut aux banques pour se ressaisir, se débarrasser des mauvaises dettes, assainir le bilan et repartir d’un bon pied.

Mais, me dira-t-on, les crises de 1987, 1998 et 2001 n’ont pas sérieusement ralenti la croissance économique ? C’est parfaitement exact – mais la raison qui explique ces rapides redémarrages est précisément ce qui va prolonger la crise actuelle.

Immédiatement après l’effondrement boursier du 19 octobre 1987 (moins 23 % en un jour, soit une chute encore bien plus brutale que celle à laquelle nous venons d’assister), le nouveau président de la Réserve Fédérale (banque centrale) américaine, Alan Greenspan, inaugura ce qui devait devenir sa réaction typique devant l’affolement des marchés pendant son règne : rassurer, rassurer à tout prix, en prêtant largement aux banques et en réduisant au besoin les taux d’intérêt. Cela permet de limiter le nombre de faillites et cela donne aux banques – donc, par la suite, aux entreprises et aux particuliers – la confiance nécessaire pour continuer à investir. Lors des autres crises qui se succédèrent sous son long règne (il n’a pris sa retraite qu’en 2006), Greenspan reprit la recette qui avait si bien réussi en 1987 – et évita à chaque fois de transformer des corrections financières en crises économiques.

Mais s’il existait une solution miracle aux problèmes économiques, cela se saurait. En mettant tout son effort à rassurer les marchés, Greenspan a laissé progressivement se développer deux maladies qui se sont combinées pour provoquer la crise de 2008.

La première de ces maladies est ce que les économistes appellent l’« aléa moral » : quand on sait qu’on sera secouru en cas de crise, on prend davantage de risque – de la même manière que, par exemple, on peut être tenté de conduire plus vite quand on sait qu’on dispose d’une ceinture de sécurité et d’un airbag. Des marchés financiers protégés par la Réserve Fédérale sont devenus, progressivement, moins prudents.

La deuxième maladie provoquée par l’ère Greenspan fut le résultat direct – et parfaitement prévisible – de taux d’intérêt qui avaient tendance à baisser régulièrement, non pour soutenir une croissance affaiblie (la croissance fut forte pendant presque toute la période), mais pour maintenir à flot les marchés financiers.

Avant Greenspan, il était devenu presque impossible de trop réduire les taux d’intérêt : l’Amérique se souvenait de l’inflation des années 1980 et craignait, s’il devenait trop facile de s’endetter, que trop de demande économique ne relance l’inflation. Mais dans les années 1990, l’ouverture économique de la Chine, puis de l’Inde et d’autres marchés émergents a permis de baisser si fortement les coûts de production que l’inflation était devenue presque inimaginable ; la résistance à la baisse des taux d’intérêts a donc disparu.

C’était oublier que l’inflation – l’augmentation des prix des biens de consommation – n’est pas la seule conséquence possible d’un endettement trop facile. Les ménages, en particulier, s’endettent avant tout pour acheter leur logement. Lorsqu’il est, chaque année, plus facile de s’endetter, de plus en plus de gens veulent le faire pour acheter leur maison. Et un nombre de plus en plus important de ces ménages endettés découvrent rapidement qu’ils ne pourront jamais rembourser.

Les banques auraient dû voir ce risque. Mais, pendant des années, ni les banques, ni la Réserve Fédérale n’ont rien voulu voir, ce, pour trois raisons :

Comme de plus en plus de gens voulaient acheter des logements, la valeur de l’immobilier américain a fortement augmenté. Donc, même si un ménage ne pouvait pas rembourser, la banque pouvait toujours se payer en récupérant la maison.

Les prêts hypothécaires pouvaient être revendus par les banques à d’autres établissements financiers. Aux Etats-Unis, deux vastes institutions financières, surnommées « Fannie Mae » et « Freddie Mac », sont spécifiquement chargées d’intervenir sur le marché hypothécaire en rachetant des prêts rempaquetés, pour permettre aux banques d’avoir toujours les moyens nécessaires afin de continuer à prêter et de permettre aux Américains de devenir propriétaires, qu’ils soient solvables ou pas.

Enfin, l’aléa moral cité plus haut était encore plus élevé dans le domaine des prêts hypothécaires que dans les autres. Tout le monde savait, même si ce n’était écrit nulle part, que Fannie et Freddie finiraient par être secourues par les contribuables américains si les choses allaient vraiment mal.

Le résultat de tout cela, c’est que, lorsque la valeur des maisons américaines a commencé à baisser, en 2007, presque toutes les grandes institutions financières américaines – y compris plusieurs qui n’avaient jamais accordé elles-mêmes un seul prêt hypothécaire – avaient à leur bilan des sommes énormes d’instruments financiers, assis sur des hypothèques, et qui perdaient tout d’un coup la plus grande partie de leur valeur. Comme la valeur des biens baissait, les banques ne pouvaient plus retrouver leurs fonds en récupérant les maisons des mauvais payeurs. Et comme elles avaient été fortement incitées à multiplier les prêts, il y avait beaucoup de mauvais payeurs… c’est ainsi qu’a commencé la crise des mauvaises hypothèques, ou crise des « subprimes », qui causa quelques grosses faillites dès 2007, et dont nous subissons actuellement la deuxième vague.

Cette deuxième vague est extrêmement brutale. Fannie et Freddie, conduits au bord de la faillite, sont en train d’être nationalisés par le gouvernement américain. Les contribuables devront aussi payer pour sauver l’assureur American International Group (AIG), une entreprise si vaste, que sa faillite aurait menacé tout le système financier. L’Amérique, pays du capitalisme, se voit contraint par la crise d’adopter les solutions les plus socialistes. Les entreprises, hier les plus respectées – Bear Stearns, Lehman –, peuvent tomber du jour au lendemain.

La baisse de la valeur des bilans des banques a des conséquences en chaîne sur tout le système économique. Comme les banques se méfient les unes des autres, elles cessent de se prêter de l’argent entre elles à court terme, ce qui les fragilise encore davantage. Comme elles doivent, lentement et péniblement, reconsolider leurs bilans, elles prêtent moins à l’ensemble des acteurs économiques et prennent moins de risques. Moins de projets sont financés, ce qui ralentit toute l’économie. La crise s’étend d’entreprise à entreprise et de pays à pays : la bourse russe a été entièrement fermée depuis deux jours, tandis que la banque centrale japonaise a annoncé hier l’injection de 1500 milliards de yens (10 milliards d’euros. Ndlr.) sur les marchés monétaires.

Mais surtout, il est cette fois devenu impossible de mettre fin à la crise aussi simplement que Greenspan l’aurait fait, en injectant des liquidités et en baissant les taux d’intérêt